血制品板块稳健增长,应收、存货进一步改善:
   
公司全年血制品板块实现收入24.08亿元(+15.89%),保持稳健增长态势。其中白蛋白供需格局得到改善,实现收入10.25亿元(+11.45%),静丙实现收入6.04亿元(-10.77%),凝血因子等其他血液制品实现收入7.79亿元(+61.91%),是增长的核心驱动力。毛利率方面,血制品板块整体毛利率为58.84%(-2.70PP),其中白蛋白毛利率52.66%(-6.53PP),静丙毛利率60.21%(-3.27PP),其他血制品毛利率65.92%(+2.61PP)。
   
血制品新竞争格局下,推广销售的作用显著提升,公司2018年销售费用率为16.72%(+5.41PP);管理费用(含研发)率则为10.21%(-1.97PP)。2018年年末应收票据与账款合计3.23亿元,相比期初有明显改善。存货-库存商品科目年末账面余额2.60亿元,相比年中时的2.81亿元进一步下降。
   
公司2018年全年采浆略少于1000吨,投浆约970+吨,随血制品市场供需关系趋于稳定,预计公司2019年会适当增加采浆量。
   
四价流感苗上市,疫苗销售大幅增长:
   
依托于2018年6月获批的四价流感裂解疫苗,公司全年疫苗板块实现收入7.98亿元(+183.92%),毛利率83.66%(+14.13PP),无论规模还是盈利能力都有大幅上升。
   
在行业受到长生事件冲击的情况下,公司下半年共有512.25万份四价苗、213.73万份成人型三价苗和126.28万份儿童型三价苗获得批签发,其中大部分已在年内确认收入。2019年新产能落地,全年流感苗供应量有望增加到1200万份左右(其中四价苗800+万份)。
   
维持“推荐”评级:公司作为国内血液制品龙头企业,拥有多样的产品管线和丰富的血浆资源,近年来公司适应市场环境积极强化销售能力,血制品板块已基本恢复。独家供应的四价流感苗市场广阔,能够为公司短期和中期带来额外业绩弹性。考虑血制品恢复情况及疫苗产能,调整2019-2021年EPS预测为1.50、1.78和2.05元(原1.56、1.79元),维持“推荐”评级。
   
风险提示
   
(1)血制品竞争加剧风险
   
近几年全国总采浆量的提升,以及进口白蛋白批签发量的增长,血制品由紧缺转为平衡,竞争压力加大;
   
(2)研发风险
   
新药研发是一项高风险高收益的行为,需要经过多个步骤,存在失败的可能性;
   
(3)销售费用增加的风险
   
随着疫苗高开,以及血制品推广队伍的建设,学术推广的加强,相应的销售费用也将升高,影响公司利润水平。